🌾 Агродом: без рейтинга, флоатер КС + 600, квартальн. купон, 3,5 года, 200 млн.

Очередной сельхозторговец, вслед за Байсэлом, и со все теми же рисками оптового трейдинга. Кроме этого, Агродом примечателен явным несоответствием размера займа масштабам своего бизнеса: ебитда 2023 года – менее 30 млн., прибыль – 186 тыс. рублей. Текущая годовая стоимость обслуживания долгов – менее 10 млн., а с новым выпуском  она скакнет сразу до ~60 млн.

Отправлять сюда хоть сколько-то ощутимые деньги просто страшно, на любых условиях. Спред формально высокий, но для эмитента из очень неспокойного сектора, да еще и без рейтинга – уже и не сказать, что выдающийся. Тем более, здесь будет квартальный пересчет купона, что при еще одном возможном повышении КС – большой минус. Тот случай, когда оптимальным считаю посмотреть со стороны и поберечь нервы

🚙 Интерлизинг: A, флоатер КС + 285, квартальн. купон, 3,5 года, 200 млн.

Паттерн по большинству лизинговых компаний схожий: 2023 был крайне успешным годом, позволил резко нарастить бизнес и получить хорошие, зачастую рекордные финрезультаты

( Читать дальше )

🚚 Совкомбанк Лизинг: AA-, флоатер КС + 250, ежемес. купон, 5 лет, 3 млрд.

Подробный разбор выпуска здесь, мнение положительное, лишь бы не укатали слишком низко

🇷🇺 Новосибирская область: AA, YTM= (доходность КБД на сроке 2,6 + 275 б.п.), 5 лет, 13,5 млрд.

К плавающему расчету YTM прилагается абсолютно мозговзрывательная понижающаяся лесенка купонов, с шагами от 25 до 75 б.п. (даже копипастить сюда не буду), амортизация по 20-30% во второй половине срока обращения и несколько купонных периодов нестандартной длины (для субфеда это нормально, чтобы увязать платежи с плановыми поступлениями в бюджет)

• Чуть упрощенно, стартовый купон будет на 30-70 б.п. выше общего YTM выпуска
• На сегодняшнее состояние кривой – YTM получается ~19,7% и купон ~20%
• Также упрощенно, с учетом стартовой премии  +275 – в свою лесенку они закладывают среднюю ставку на ближайший год 18%, далее на год 17% и далее постепенное снижение до ~12% на пятый год

Технически – выглядит вполне адекватным вариантом (для тех, кто согласен с таким прогнозом по ставке).

( Читать дальше )

Интересно посмотреть и отдельно, и для лучшего понимания бизнеса материнского банка

• AA- от Эксперт РА 14.11.23, AA- от АКРА 10.04.24
• купон КС+250, ежемесячный
• 3 года, объем 3 млрд. Сбор 20.08

Крупный лизинг. Специализируется на финансовой аренде автотранспорта, преимущественно грузового, в меньшей степени есть легковой и дорожо-строительная техника. Контрольный пакет принадлежит Совкомбанку. Основные цифры за 2023 год (МСФО за 1п 2024 еще нет):

• Чистый процентный доход: 3,6 млрд. (+31%)
• Непроцентные доходы: 0,7 млрд. (+58%)
• Прибыль: 1,8 млрд. (+6,7%)
• Чистое расходование денежных средств по операционной деятельности: -31,4 млрд. (x3,8)
• Чистый долг: 58,5 млрд. (x2)
• Портфель: 100 млрд. (x2)

✅ В рэнкинге Эксперт РА по итогам 2023 СКБ-Лизинг поднялся с 14 на 10 место по новому бизнесу (для топов это много, база высокая) и с 16 на 12 по портфелю (портфель удвоился, с 50 до 100 млрд.)

Это дало рост ЧПД на ~31% и непроцентных доходов на 58% (но их доля небольшая, чуть более 15%, до Европлана тут далеко. Прибыль осталась на уровне 2022, денежный поток без учета новых инвестиций в лизинг плюсует, с ними – сильно отрицательный: для стадии очень активного роста это нормально

( Читать дальше )

🏢 Джи Групп: A-, флоатер ΣКС + 325, ежемес. купон, 3 года, 2 млрд.

Стартовый спред аналогичен их свежему июньскому выпуску RU000A108TU5 (финал КС+300, торгуется сейчас в районе номинала). Сам факт серийного размещения объясняют тем, что целевой объем как раз таки 5 млрд., его разбили на 2 транша и для начала хотели посмотреть на ход торгов по первому флоатеру

С точки зрения эмитента все логично, но по отношению к покупателям получилось очень некрасиво. С учетом «хода торгов», новый выпуск интересен только как +325, если опять укатают до 300 – смысла брать не вижу, как минимум на первичке

💰 Вэббанкир: BB, флоатер КС + 500, ежемес. купон, 1 год, 150 млн.

Здесь уже есть подробный разбор, мнение по эмитенту положительное, по выпуску – хотелось бы спред чуть выше, но в целом сойдет

📺 МВ Финанс: A, флоатер КС + 420, ежемес. купон, 2 года, 3 млрд.

Эмитент долго пребывал в статусе проблемного, в течение 2023 они сумели выровняться (по году чуть сократили долг, денежный поток положительный, а под конец даже квартальную прибыль получили). На февральском пересмотре прогноз по кредитному рейтингу был улучшен до «позитивного»

( Читать дальше )

• B от АКРА 02.05.24
• купон 24,5-25%, квартальный
• 3 года, объем 300 млн. Сбор 15.08

Очередной оптовый трейдер, в это раз не нефть и не зерно, а сера (есть еще уголь и щебень с песком, но на них приходится совсем небольшая доля выручки)

Сера получается как побочный продукт металлургических, газодобывающих предприятий, НПЗ, а используется при производстве фосфатных удобрений и лакокрасочной продукции. Основная сложность – в том, что сера токсичная, именно с этого и кормится СибСульфур: их бизнес это не столько продажи, сколько организация перевозок, с учетом всех нюансов и специфики продукта

✅Компания работает в этой нише уже почти 20 лет, что можно считать маркером устойчивости. Но на этом явно хорошее заканчивается и начинается ВДО

⚠️Порядка 80% всех торговых операций СибСульфур проводит за рубежом (крупнейший поставщик – Туркменгаз, покупатели – Египет, Индия, Китай, страны ЛА). Часть денежных средств в РФ даже не заводится

Основные цифры за 2023:

• Выручка: 2,6 млрд. (-6,2%)

( Читать дальше )

• BB от Эксперт РА 27.03.24
• купон КС+500, ежемесячный
• 1 год (колл), объем 150 млн. Сбор 14.08

Вэббанкир – достаточно крупная МФО. 12 место по портфелю и 7 по объемам выдачи в рэнкинге Эксперт РА по итогам 2023, портфель примерно вдвое меньше хорошо знакомого нам Займера

Основные цифры за 2023 и 1 половину 24 года:

• Объем выдачи 2023: 22,1 млрд., 1п24 LTM: 26,2 млрд.
• ЧПД 2023: 8,1 млрд. (+28%), 1п24: 5 млрд. (+33,9%)
• Прибыль 2023: 841,3 млн. (+118%), 1п24: 574 млн. (+90,7%)
• Долг 2023: 2,2 млрд. (+65,9%), 1п24: 3,6 млрд. (+60% к концу 2023)

✅Активно растущий бизнес. Изначально специализировались на PDL-займах (коротких и самых маржинальных), в 2023-24 под давлением ЦБ стали смещать фокус на более длинные IL – здесь общая стратегия очень похожа на Займер

⚠️Но Займер работает на собственном капитале, а Вэббанкир наоборот, наращивает долю заемных средств: на конец 2023 у них было под 40% собственных, на 1п24 – уже ~30%. Активно занимают как на бондовом рынке, так и у банков, и напрямую у физиков. При этом еще и платят дивиденды (за 2022 распределили аж 78% прибыли, за 2023 – 49%)

( Читать дальше )

• BB- от НКР 11.06.24
• купон 23%, квартальный (YTM~24,8%)
• 1 год (колл), объем 250 млн. Сбор 09.08

Занимается производством и реализацией товарного бетона и раствора, железобентонных изделий в Нижнем Новгороде и области. Клиенты – компании жилищного и инфраструктурного строительства

Входит в группу компаний «НБЗ». Основные активы группы: 2 завода (один из них оформлен на «Порт Ревяк»), собственно речной порт, а также спецтехника и мелкотоннажные суда

Основные цифры за полный 2023 год

• Выручка: 1,7 млрд. (+60%)
• OIBDA (для оценки платежеспособности НКР считает правильным смотреть именно на нее): 53 млн. (+47%)
• Прибыль: 17,8 млн. (+223%)
• Чистый долг: 195,5 млн., долг/OIBDA: 3.7х

⚠️Бизнес низкорентабельный, в 2023 сделали чуть больше 1% по прибыли и ~3% по OIBDA. Поэтому кратный процентный прирост прибыли тут не особо показателен, в деньгах это несущественно. Если реальная рентабельность повыше, а бумажная лишь «налоговый маневр» – тоже ничего хорошего, т.к. создает ненужные риски

( Читать дальше )

🏢 Гарант-Инвест: BBB, флоатер ΣКС + 450, ежемес. купон, 2 года, 1,5 млрд.

Спред формально хороший, но сантимент вокруг компании сейчас не лучший. Основные негативные моменты подсвечивал в обзоре 8-го выпуска. Что еще произошло с тех пор:

• ⚠️Вышел слабый годовой отчет. Несмотря на некоторый рост выручки/ебитды, все деньги уходят на обслуживание долга, и с ростом ставки ситуация еще более усугубится
• 🩸ТЦ ВестМолл так и не введен в эксплуатацию, компания по-прежнему недополучает часть планового денежного потока
• ⚠️Последний, майский выпуск RU000A108G88 собрали лишь чуть более, чем на 60%. Видимо, задача теперь – быстро добрать то, что не получилось с прошлым выпуском (объем нового 1,5 млрд., для Гаранта это немного)
• ⚠️По их дочке ГарантСтройИнвест в конце июля было решение налоговой о приостановке операций в связи с задолженностью. Долго не провисело, уже снято

По совокупности – формально, хорошая премия к рынку. Но с учетом всех особенностей и рисков эмитента, есть над чем подумать. Размещения одним днем я бы не ожидал, а дальше будет смысл смотреть на скорость сбора и от нее оценивать перспективы выпуска в стакане. И считаю, рассматривать Гарант сейчас можно только как спекулятивную идею, надолго я бы тут не задерживался

( Читать дальше )

• BB от Эксперт РА 15.03.24
• купон КС+475, ежемесячный
• 3 года (колл), объем 250 млн. Сбор 01.08.24

Хромос занимается производством хроматографов – это приборы для анализа состава смесей, – а также сопутствующего оборудования для лабораторий. Серийное производство начали с 2004 года. Основную долю выручки приносят клиенты из нефтегазового сектора, в т.ч. Роснефть, Лукойл, Башнефть, Газпром

• Структурно это группа компаний, сюда входят производственная часть (с филиалами в ОАЭ и Узбекистане), R&D и балансодержатели недвижимости
• Заемщиком выступает ООО «ХРОМОС Инжиниринг» – управляющая компания группы, через которую проходят основные денежные потоки, по ней же нам показывают отчетность РСБУ

⚠️Полноценной МСФО на всю группу нет

Из того, что есть, компания выглядит как еще один бенефициар импортозамещения. С 2022 года сильно прибавляет по выручке/прибыли. На фоне роста бизнеса имеет отрицательный денежный поток и сильно выросшие дебиторку с запасами (в основном сырье и материалы) – поскольку работает в основном по контрактам с постоплатой

( Читать дальше )

🔌 Россети: AAA, флоатер КС + 120, ежемес. купон, 3 года, 15 млрд.

Их прошлый флоатер RU000A107CG2 стартовал со спредом 125, а финишировал на 105 – здесь, полагаю, будет та же история, ничего сильно интересного от бумаги не жду

🌾 Байсэл: BB-, купон 24% квартальн. (YTM~26,2%), 1 год, 200 млн.

Компания закупает сельскохозяйственную продукцию (зерновые, зернобобовые и рапсовое масло) у производителей и реализует их конечным покупателям, преимущественно на экспорт в Казахстан и Китай

Зернотрейдер – это как нефтетрейдер, те же три столпа: низкая маржинальность, высокий долг, постоянный риск поймать кассовый разрыв. И никакого запаса прочности на подобный случай у Байсэла нет, есть только отрицательный денежный поток из-за огромной по их масштабам дебиторки. Долг пока еще умеренный, но с новым выпуском он более, чем удвоится (долг/EBITDA ожидается под 4х)

За это нам дают один из самых высоких купонов на рынке и одну из самых высоких доходостей. С учетом специфики их бизнеса, а также рейтинга от не самого авторитетного НКР – я бы не рассматривал Байсэл как чистый BB-грейд, скорее что-то промежуточное между B и BB. Но даже так – выпуск уступает только откровенно трешовым Нике и Селлеру, а среди прочих сравним только с Апри RU000A103N19 и единичными выпусками МФОшек

( Читать дальше )